今さらながらミラン文書を読む

今さらながらなのですが、米国大統領経済指紋委員会(CEA)のスティーブン・ミラン委員長がハドゾンベイ・キャピタルに在籍していた昨年2024年11月の論文 A User's Guide to Restructuring the Global Trading System をナナメに読んでおきました。まず、論文の引用情報は以下の通りです。

• Miran, Stephen (2024) A User's Guide to Restructuring the Global Trading System, Hudson Bay Capital, November 2024

まず、やたらとなく長くなりますが、論文から Executive Summary を引用すると以下の通りです。

Executive Summary
The desire to reform the global trading system and put American industry on fairer ground vis-à-vis the rest of the world has been a consistent theme for President Trump for decades. We may be on the cusp of generational change in the international trade and financial systems.
The root of the economic imbalances lies in persistent dollar overvaluation that prevents the balancing of international trade, and this overvaluation is driven by inelastic demand for reserve assets. As global GDP grows, it becomes increasingly burdensome for the United States to finance the provision of reserve assets and the defense umbrella, as the manufacturing and tradeable sectors bear the brunt of the costs.
In this essay I attempt to catalogue some of the available tools for reshaping these systems, the tradeoffs that accompany the use of those tools, and policy options for minimizing side effects. This is not policy advocacy, but an attempt to understand the financial market consequences of potential significant changes in trade or financial policy.
Tariffs provide revenue, and if offset by currency adjustments, present minimal inflationary or otherwise adverse side effects, consistent with the experience in 2018-2019. While currency offset can inhibit adjustments to trade flows, it suggests that tariffs are ultimately financed by the tariffed nation, whose real purchasing power and wealth decline, and that the revenue raised improves burden sharing for reserve asset provision. Tariffs will likely be implemented in a manner deeply intertwined with national security concerns, and I discuss a variety of possible implementation schemes. I also discuss optimal tariff rates in the context of the rest of the U.S. taxation system.
Currency policy aimed at correcting the undervaluation of other nations' currencies brings an entirely different set of tradeoffs and potential implications. Historically, the United States has pursued multilateral approaches to currency adjustments. While many analysts believe there are no tools available to unilaterally address currency misvaluation, that is not true. I describe some potential avenues for both multilateral and unilateral currency adjustment strategies, as well as means of mitigating unwanted side effects.
Finally, I discuss a variety of financial market consequences of these policy tools, and possible sequencing.

次に、論文の章構成は以下の通りです。

Chapter 1

Introduction

Chapter 2

Theoretical Underpinnings

Chapter 3

Tariffs

Chapter 4

Currencies

Chapter 5

Market and Volatility Considerations

Chapter 6

Conclusion

ということで、タイトルもそうですし、最終章でも "This essay attempts to provide a user's guide: a survey of some tools, their economic and market consequences, and steps that can be taken to mitigate unwanted side effects." と明記してあるように、現在のトランプ大統領の当選に伴って、政権が取るべき対外政策の指針を提供しようと試みています。
主要には、トリフィンのジレンマの指摘する通り、基軸通貨としての米ドルは準備通貨として需要されることから過大評価をきたしており、その米ドルの過大評価が "Such overvaluation makes U.S. exports less competitive, U.S. imports cheaper, and handicaps American manufacturing. Manufacturing employment declines as factories close." という結果を招いている、と主張し、トランプ政権は米国の競争力を向上させるために、関税や通貨政策を活用する可能性がある、と示唆しています。そして、もちろん、トランプ政権はこれを実行に移しているわけです。
そして、関税は米国の貿易収支の改善を通じて、米ドルの増価をもたらしますが、輸出国通貨の減価で相殺され、パススルーが完全であればインフレをもたらさない可能性が示唆されています。さらに、規制緩和やエネルギー価格低下がインフレ抑制に役立つ可能性を考慮しています。加えて、"generating negotiating leverage for making deals." という面からも関税が活用できると指摘しています。まさに、そうしているわけです。
私は、基軸通貨の経済学については、アイケングリーン教授が『とてつもない特権』で明らかにしている点を正しいと考えています。米ドルを需要する国から通貨発行だけで見返りなしの輸入ができるのですから、とってもおトクだと思っています。しかし、その輸入が米国製造業の雇用減少をもたらしている、という主張です。

私はそれほど国際経済学や金融には詳しくないのですが、やや奇妙な経済学ではないか、という気がします。強くします。1980年代のレーガン大統領のころのラッファー曲線を当時のブッシュ副大統領が "voodoo economics" と呼んだという故事を思い出します。